業(yè)績(jī)符合預(yù)期，2018 年收入+9.19%，歸母凈利潤(rùn)+22.62%
2018 年重慶啤酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入34.67 億元，同比增長(zhǎng)9.19%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.04 億元，同比增長(zhǎng)22.62%，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。2019 年，公司經(jīng)營(yíng)計(jì)劃為實(shí)現(xiàn)啤酒產(chǎn)銷(xiāo)量95 萬(wàn)千升，實(shí)現(xiàn)稅后凈收入32.50 億元。我們預(yù)計(jì)公司19-21 年EPS 為1.02 元、1.20 元和1.41 元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
銷(xiāo)量完成超目標(biāo)，重慶、四川增速較快
2018 年重啤實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量94.43 萬(wàn)千升，同比增加6.4%，年度目標(biāo)超預(yù)期完成，其中自產(chǎn)自銷(xiāo)銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)2.03%，快于行業(yè)整體0.5%的銷(xiāo)量增速。2018 年重慶/四川/湖南分別實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量增長(zhǎng)4.75%/15.89%/2.98%，噸價(jià)增長(zhǎng)1.21%/5.24%/4.63%，收入增長(zhǎng)6.02%/21.96%/7.76%。重慶地區(qū)在報(bào)告期內(nèi)凈增加經(jīng)銷(xiāo)商43 個(gè)，核心市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)仍在擴(kuò)大；四川地區(qū)增加67 家經(jīng)銷(xiāo)商，減少104 家經(jīng)銷(xiāo)商，在“揚(yáng)帆22”戰(zhàn)略指導(dǎo)下公司將目標(biāo)瞄準(zhǔn)重點(diǎn)大城市進(jìn)行市場(chǎng)開(kāi)拓，在市場(chǎng)孕育期取得較好增長(zhǎng)。
成本良好管控，產(chǎn)品組合更加高端化
2018 年啤酒產(chǎn)品噸價(jià)達(dá)到3543 元，同比增長(zhǎng)2%；啤酒產(chǎn)品毛利率達(dá)到39.58%，同比提高0.7 個(gè)百分點(diǎn)。報(bào)告期單噸原材料、人工和制造費(fèi)用成本分別+4.51%/-2.10%/-3.09%，單噸營(yíng)業(yè)成本總體上漲0.81%，成本實(shí)現(xiàn)良好管控。2018 年公司重點(diǎn)打造中高檔系列，樂(lè)堡、重慶純生等高端產(chǎn)品持續(xù)增長(zhǎng)；針對(duì)盈利能力較弱、投資回報(bào)不足的主流和低檔產(chǎn)品系列進(jìn)行縮減和替換升級(jí)。2018 年高中低端產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收入增長(zhǎng)3.00%/11.62%/-0.63%，產(chǎn)品組合更趨于清晰和高檔化。
費(fèi)用精益化投放，供應(yīng)鏈優(yōu)化持續(xù)進(jìn)行
2018 年重啤凈利率為11.7%，較去年提高1.3 個(gè)百分點(diǎn)。2018 年銷(xiāo)售費(fèi)用率為13.1%，同比下降1.5 pct，主要由廣宣費(fèi)用率下降-1.4 pct 貢獻(xiàn)，其中Q4 銷(xiāo)售費(fèi)用率同比下降6.2 pct。2018 年管理費(fèi)用率為4.4%，同比下降0.5 pct，其中由于推進(jìn)運(yùn)營(yíng)成本管理、組織結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來(lái)停產(chǎn)費(fèi)用的節(jié)約貢獻(xiàn)0.22 pct。2018 年公司計(jì)提資產(chǎn)減值9340 萬(wàn)元，其中固定資產(chǎn)減值3928 萬(wàn)元，主要由于公司開(kāi)展供應(yīng)鏈優(yōu)化，關(guān)閉常德酒廠并將其產(chǎn)量轉(zhuǎn)移到鄰近的澧縣酒廠進(jìn)行生產(chǎn)所致。
堅(jiān)持高端化核心戰(zhàn)略，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
2019 年產(chǎn)品高端化仍是重啤核心戰(zhàn)略，公司將新推出中高檔產(chǎn)品醇國(guó)賓，并提高非現(xiàn)飲渠道聽(tīng)裝高檔產(chǎn)品的分銷(xiāo)覆蓋，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品高端化進(jìn)程。綜上，我們預(yù)計(jì)19-21 年EPS 分別為1.02 元、1.20 元（前值1.19 元）和1.41 元，YOY 為22%、18%（前值20%）和17%，19 年A 股可比公司PE 估值34倍，由于公司盈利能力高于同業(yè)，給予2019 年35-36 倍PE 估值，對(duì)應(yīng)172.98-177.93 億市值。嘉士伯承諾將在17-20 年完成資產(chǎn)的注入，我們預(yù)計(jì)資產(chǎn)注入將增加31.5 億的市值，公司市值區(qū)間在204.48-209.43 億元，目標(biāo)價(jià)42.25-43.27 元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全問(wèn)題影響品牌價(jià)值，資產(chǎn)注入不達(dá)預(yù)期引起價(jià)值重估。